Kiểm tra báo cáo tài chính Q2/2025 của Solana Company (HSDT): doanh thu 2,5 triệu USD, lợi nhuận gộp 97%, nhưng lỗ ròng 30,3 triệu USD.
Chênh lệch 30 triệu USD đó đến từ đâu? Không phải từ hoạt động kinh doanh, mà từ một quy tắc kế toán Mỹ: US GAAP coi crypto là tài sản vô hình, giá giảm phải trích lập dự phòng, nhưng giá tăng thì không được ghi nhận lại.
Công ty này nắm giữ 1,473 tỷ USD SOL, tương đương khoảng 196,4 nghìn token. Khi SOL giảm 62% trong năm, khoản lỗ trên sổ sách là 19,9 triệu USD. Phần còn lại đến từ chi phí hoạt động và các khoản mục khác.
Cốt lõi vấn đề: HSDT là một quỹ đầu tư SOL có đòn bẩy, không phải một công ty công nghệ. Doanh thu từ staking (31,200 SOL/quý) chỉ đạt 6,4% lợi suất danh nghĩa trên số vốn nắm giữ — quá nhỏ để bù đắp cho biến động giá.
Từ góc nhìn kỹ thuật, tôi thấy cơ chế “auto-restake” của Solana là điểm sáng. Nó tự động tái đầu tư phần thưởng, giảm rủi ro vận hành. Nhưng quy mô staking của HSDT chỉ khoảng 142,000 SOL — thuộc nhóm validator nhỏ trên mạng lưới, không có tiếng nói trong governance.
Điểm mù: Thị trường đang định giá HSDT ở mức P/B 0.59x — tức là cổ phiếu đang giao dịch thấp hơn 41% so với giá trị tài sản ròng. Nhưng 83,7% tài sản đó là SOL, một tài sản biến động mạnh. Nếu SOL phục hồi lên 120 USD, giá trị tài sản ròng mỗi cổ phiếu sẽ tăng từ 2,88 USD lên 4,42 USD.
Tuy nhiên, có một tín hiệu đáng ngại: HSDT chỉ có 3,6 triệu USD tiền mặt, đủ trang trải 2-3 quý hoạt động. Họ vừa huy động thêm 7,9 triệu USD qua phát hành trực tiếp, với sự tham gia của Mirae Asset và HashKey Capital.
Câu hỏi còn lại: Liệu HSDT có thể tồn tại đủ lâu để chờ SOL phục hồi? Hay họ sẽ buộc phải bán SOL ở đáy để duy trì hoạt động? Câu trả lời phụ thuộc vào tốc độ đốt tiền mặt và khả năng huy động vốn trong thị trường giá xuống.
